за 3К11 по МСФО: рентабельность слабая, но восстановление ожидается
Во вторник 29 ноября X5 Retail Group должна опубликовать результаты за 3К11 по МСФО. Мы ожидаем, что результаты будут слабыми: падение рентабельности по EBITDA на 1,3 п. п. от уровня 2К11 до 5,8% и чистый убыток в $28 млн. Впрочем руководство прогнозировало резкое снижение рентабельности при публикации операционных результатов за 3К11, и акции с тех пор потеряли в цене 16%. Соответственно, мы считаем, что рынок уже учитывает в цене негативный сценарий на уровне рентабельности. Мы сохраняем рекомендацию ПОКУПАТЬ акции и целевую цену в $42,40 за ГДР.
Недавно опубликованные операционные результаты показали отток трафика в 3К11 (впервые за все время существования группы в качестве публичной компании), предваряя замедление роста сопоставимых продаж до 4% в 3К11 с 10% в 2К11. В результате мы прогнозируем, что консолидированная выручка выросла на 38% с уровня годичной давности до $3 617 млн. заквартал (против роста на 52% в 2К11). Компания в качестве причины замедления роста выручки указывает ухудшение макроэкономических показателей, но мы считаем высокую базу сравнения в 2010 году ключевой причиной замедления, что должно также отразиться на выручке в 4К11, хотя с 1К12 должно начаться восстановление.
Мы ожидаем, что валовая рентабельность осталась на уровне предыдущего квартала, 23,5%, т. к. позитивное влияние снижения цен на продукты питания будет нивелировано повышением потерь продукции в магазинах «Копейка». При этом мы ждем сокращения рентабельности по EBITDA на 1,3 п. п. от уровня 2К11 до 5,8% из-за расходов по интеграции Копейки и повышения выручки в рублях на 6,3% за квартал на фоне сохранения операционных расходов на относительно стабильном уровне. В абсолютном выражении это должно означать, что консолидированная EBITDA составила $210 млн. – на 8% выше уровня годичной давности.
Мы прогнозируем финансовые расходы в $80 млн., что близко к уровню 2К11, и убыток по курсовым разницам в $46 млн., отражающий резкое падение обменного курса рубля в 3К11. На основании этого мы прогнозируем чистый убыток в $28 млн. против чистой прибыли в $80 млн. в 3К10.
Мы ожидаем повышения рентабельности по EBITDA до 7,5% в 4К11 (в отсутствие давления на операционные расходы со стороны Копейки и на фоне сезонного роста выручки), при этом сопоставимые продажи должны показать лучшую динамику в 1К12, развеяв опасения относительно долгосрочной инвестиционной привлекательности компании. Соответственно, мы сохраняем позитивное отношение к акциям, которые существенно отстают от рынка, и сейчас их коэффициент «стоимость предприятия / EBITDA 2012о» равен 6,5, что предполагает 49%-й дисконт к среднему по аналогам с развивающихся рынков.
Михаил Красноперов, «Тройка Диалог» для РБК Daily
