Есть целая куча признаков, которые показывают, что этой осенью может начаться второй дефляционный этап текущего экономического кризиса. Это – достаточно принципиальный момент нашей жизни, по этой причине имеет смысл сказать несколько слов на эту тему, хотя некоторые из этих слов я уже говорил.
Начнем мы с механизма кризиса и, соответственно, описания его нынешнего этапа. Связан он со снижением совокупного спроса, который на протяжении почти 30 лет завышался за счет кредитования домохозяйств и государства, которые только и формируют конечный спрос. Механизм этот принципиально пирамидальный, поэтому может существовать только ограниченное время, но его удалось растянуть почти на 30 лет за счет постоянного снижения стоимости кредита: учетная ставка ФРС США с 1981 по 2008 гг. снизилась с 19% фактически до нуля.
За время действия этого механизма совокупный относительный долг домохозяйств сильно вырос (в США – более чем в два раза, с уровня 60-65% от годового дохода до более чем 130%), выросли и долги государства. В результате для домохозяйств кредитная поддержка спроса стала невозможной; впрочем, сегодня он частично поддерживается за счет бюджетных расходов, что, естественно, ведет к быстрому росту государственного долга США. Но полностью компенсировать падение частного спроса не получается, что, впрочем, естественно: совокупный масштаб этого падения должен по итогам кризиса составить около $3 трлн по прямому счету (т. е. без учета падения доходов), а до достижения равновесного состояния по отношению доходов и расходов домохозяйств – на $5,5-6 трлн в год. Ни у какого бюджета и близко не может быть ресурсов такого масштаба.
Теоретически падение спроса должно вести к мощным дефляционным тенденциям, поскольку компании, теряющие клиентуру, пытаются снизить свои цены, чтобы уменьшить потери. Наиболее «чистым» примером такого явления является кризис весны 1930 – конца 1932 гг. в США. Тогда, в 1920-е гг., как и сейчас, происходила кредитная накачка спроса, хотя и в сильно ограниченных масштабах, что по объемам, что по направлениям, по сравнению с нынешней ситуацией. Отметим, что знаменитый кризис октября 1929 года был аналогом разрушения фондового «пузыря», также, как обрушение «пузыря» недвижимости осенью 2007 года имело свой аналог – обрушение рынка спекуляций с землей в 1927 году.
Но к весне 1930 года фондовый рынок отыграл уже более половины своего осеннего падения – и вот тут начался чисто структурный кризис падения завышенного спроса. Длился он 2,5 года (около 30 месяцев), и темпы спада составляли около 1% ВВП в месяц. Результат – общее падение экономики США и многолетняя депрессия – общеизвестен.
И вот тут начинаются отличия от современной ситуации. Осенью 2008 года денежные власти США принимают решение начать крупномасштабную эмиссию, причем в масштабах, сравнимых со спадом 1930-х гг., – около 1% от ВВП в месяц. В результате острый спад удалось «замаскировать» и начать (за счет той же эмиссии) надувание новых «пузырей» на фондовом рынке, рынке нефтяных и сырьевых фьючерсов и т. д.
При этом возникает ряд вопросов. Во-первых: как долго хватит такой накачки? Во-вторых: почему она не вызвала высокой инфляции? И в-третьих: что будет по мере дальнейшего падения совокупного спроса?
Ответ на первый вопрос я уже привел в начале текста: скорее всего, новая дефляционная волна начнется уже этой осенью. Самым главным признаком являются данные по состоянию экономики: уже весной она практически не реагировала на программу QE2, даже по официальным данным спад практически возобновился.
Второй вопрос очень важен. Дело в том, что постоянное снижение стоимости кредита, а также практическая ликвидация мер контроля над финансовым сектором экономики в 1990-е гг. (включая отмену закона Гласа-Стигала в самый конец пребывания Клинтона на президентском посту в конце 1999 года) вызвали резкое увеличение кредитного мультипликатора, а также существенное увеличение доли общего «пирога», создаваемого экономикой США, в пользу финансового сектора. Мультипликатор вырос где-то до 17, что больше нормы практически в три раза! Именно этот эффект и позволил провести такую колоссальную эмиссию практически без инфляции: произошло замещение кредитных денег наличными, за два года кредитный мультипликатор упал более чем в три раза!
И вот эти два обстоятельства – роль финансового сектора и кредитный мультипликатор, а также возможности бюджета США, – показывают чрезвычайно важную вещь: дефляционный этап кризиса уже этой осенью будет разительно отличаться от сценариев и 1930-х, и 2008-2009 гг. Серьезная эмиссия без быстрого роста инфляции невозможна, компенсация спроса из бюджета – тоже, реальный сектор накопил большой объем невосполненных издержек, реальная стоимость кредита начнет расти… И хотя, скорее всего, преодолеть этот дефляционный этап все-таки получится, но состояние экономики ухудшится настолько, что уже к 2012 году развитие кризиса может пойти по сценарию 1930-х гг.
При этом дать более или менее реалистичный долгосрочный прогноз по поводу развития нового этапа кризиса невозможно: уж слишком велика на этом этапе будет роль субъективного фактора. Грубо говоря, решения, принимаемые денежными и политическими властями крупнейших экономик мира в условиях жесткого цейтнота и давления со стороны оппонентов, будут сильно менять варианты развития событий. По этой причине прогноз можно будет давать только на несколько месяцев, а то и недель – дальше вариативность уже будет слишком велика.
Но одно можно сказать точно: политика бизнеса, денежных властей и систем государственного управления будет при этом на первом этапе ориентироваться на те примеры, которые им известны, т. е. будут повторять приемы из кризисов 1998 и 2008 гг. Но именно эти приемы в новых условиях не будут давать реального эффекта, а возможно, даже будут давать противоположный результат. Разумеется, со временем что-то новое будет разработано, но сколько негативных последствий даст такая неадекватная политика!
Поэтому в заключение своего текста я обращаюсь к тем, кого тема будущего кризиса волнует всерьез. Вам необходимо уже сегодня искать аналитиков и экспертов, которые в состоянии давать более или менее объективный анализ событий и краткосрочный, а может быть, и среднесрочный прогноз их развития. Я не настаиваю на том, что это обязательно должны быть аналитики компании «Неокон», но, с точки зрения объяснения сути и стратегии, я пока не вижу аналогичных по качеству продуктов.
