День закрытых дверей
В начале ноября у компании "Сорус" — третьего по величине российского импортера и производителя фруктов — не нашлось 34 млн руб., чтобы заплатить купонный доход держателям облигаций. Дальше — больше. В рамках оферты инвесторы предъявили к досрочному погашению 92% облигаций из выпуска на 1,2 млрд руб. Перезанять деньги в банках не удалось. Тогда "Сорус" подал в Арбитражный суд Санкт-Петербурга заявление о признании себя банкротом. Пример типичный по нынешним временам: многие компании оказались в долговой кабале, которая приводит их либо к банкротству, либо к смене собственника. "Самое забавное в этом кризисе то, что в экономике ничего не изменилось! Те же компании в лидерах, что и раньше. Только вчера их хвалили, а сегодня обзывают банкротами. Но это не их вина — сам рынок ждал от них агрессивного роста. Все рассуждали: вот подрастем, наработаем нужный объем продаж и сделаем IPO в Лондоне, закроем нынешние долги и с чистого листа начнем выгодно работать и получать прибыль. Нормальная финансовая пирамида",— говорит Тимур Горяев, председатель совета директоров косметического концерна "Калина". Но пирамида рушится — отечественным компаниям пришло время расплачиваться за свои амбициозные планы развития, осуществлявшиеся на кредиты, набранные в 2005-2007 годах. Только до конца этого года российским компаниям нужно рефинансировать около $73,3 млрд долга, включая основной и процентный, говорится в обзоре британского банка Barclays Capital "Россия: испытывая давление". Вот только кредитная река ныне сильно обмелела: банки не дают рублевых займов или дают под высокие проценты. Недавно председатель Центробанка Сергей Игнатьев признал, что ставок по рублевым ссудам ниже 14-15% не будет даже для самых надежных заемщиков. А по данным недавнего опроса 150 предприятий, проведенного общественной организацией "Деловая Россия", две трети предпринимателей заявили о том, что не смогли перекредитоваться в сентябре-октябре, причем 45% респондентов сообщили, что не стали брать ссуды из-за неподъемных процентных ставок. Показателен пример межрегионального оператора связи "Волгателеком" — крепкого заемщика второго эшелона, которого в прежние времена банкиры встречали с поклонами и кредитовали максимум под 8% годовых. В октябре банки проигнорировали устроенный "Волгателекомом" конкурс на получение кредитов на 3,2 млрд руб. Компания согласилась платить повышенную ставку 15% годовых, но все было тщетно. Один только Сбербанк выдал небольшую ссуду в размере 630 млн руб. Компания "недосчиталась" 2,6 млрд руб. При том что до конца года ей предстоит заплатить банкам 4,1 млрд руб. по ранее взятым займам. Теперь руководство "Волгателекома" ломает голову, где взять нужную сумму. Дорога на Запад тоже отрезана. Хотя в первом полугодии отечественные компании привлекли больше синдицированных кредитов, нежели в тот же период прошлого года ($39 млрд против $36 млрд), с конца лета рынок международных синдицированных ссуд влачит маргинальное существование. Так, последними из счастливчиков, получивших синдицированные кредиты, оказались "Еврохим" ($1,5 млрд) и "Северо-Западный телеком" ($150 млн), но лишь благодаря тому, считают эксперты, что условия займов согласовывались до обострения финансового кризиса. А титановый гигант "ВСМПО-Ависма" и нефтяная компания ТНК-ВР потерпели неудачу в попытках привлечь кредиты у банковских синдикатов. Поднять деньги на рынке облигаций сейчас тоже вряд ли возможно: за минувшие 12 месяцев ФСФР аннулировала регистрацию 30 выпусков рублевых долговых бумаг на 74,4 млрд руб. по причине того, что предприятия так и не смогли разместить их из-за отсутствия спроса со стороны инвесторов. Наконец, раньше компании, обремененные долгами, могли рассчитывать на успешное размещение акций по открытой или закрытой подписке. Но теперь и рынок IPO приказал долго жить. В третьем квартале на публичное размещение отважился лишь "Акрон" с крошечным объемом $2,7 млн — только ради листинга на LSE. Всего за январь—сентябрь 2008 года предприятия России и СНГ привлекли в ходе IPO $1,669 млрд — это малая толика по сравнению с $34,5 млрд, собранными с рынков акционерного капитала в 2007 году. По данным PBN Company, финансовый кризис заставил 43 российские компании, собиравшиеся на IPO в текущем году, либо отложить размещения до лучших времен, либо вовсе отказаться от этих планов. Конечно, в стране даже в кризисные времена по-прежнему насчитывается немало компаний, купающихся в деньгах. Взять хотя бы "Сибур холдинг", разместивший рублевых облигаций на фантастические $1,2 млрд, или "Мобильные телесистемы" с рублевыми же выпусками на $800 млн, размещенными в течение года. Инвестиционные кредиты на рекордную сумму $8,2 млрд привлекла компания "Транснефть". Паралич рынка IPO не помешал триумфальным размещениям "Трансконтейнера" ("дочки" ОАО РЖД) на $312 млн и Globaltrans (бывшего "Северстальтранса") на $449 млн. Однако для большинства предприятий двери на финансовые рынки закрываются, и это ставит их акционеров перед важнейшей проблемой: не пойти по миру и сохранить контроль над своими компаниями. Страдательный залог
Одна из самых серьезных трудностей — обесценивающиеся залоги. Дело в том, что с мая по октябрь этого года капитализация отечественного фондового рынка снизилась в четыре раза, соответственно, подешевели и депозитарные расписки на акции лучших эмитентов. Тут-то и выяснилось, что крупнейшие отечественные компании и финансово-промышленные группы набрали у западных банков миллиардные кредиты под залог собственных акций или бумаг своих "дочек", обесценившихся вместе с рынком. Банки, следуя условиям кредитных договоров, стали требовать от компаний либо восполнить образовавшуюся недостачу по залогам, либо досрочно гасить кредиты. В противном случае банки получали полное право продать залог. Прецеденты уже есть: кредиторы реализовали акции компаний Magna и Hochtief, заложенные по кредитам "Базэла" Олега Дерипаски, взятым на покупку этих же компаний. В результате сделки по приобретению Magna и Hochtief расстроились. В группе риска оказалась элита фондового рынка: X5 Retail Group и "Вымпелком" (их депозитарные расписки были заложены по кредитам "Альфа-групп"), "Роснефть", "Норильский никель" (блокпакет был заложен по кредитам "Русала"), ЛУКОЙЛ, "Связьинвест", "СТС медиа" (акции последней были отданы в залог по кредитам Альфа-банка), АФК "Система" (заложившая бумаги "Системы-Галс" и нефтяные активы в Башкирии), австрийский концерн Strabag Олега Дерипаски, а также "Вимм-Билль-Данн", "Седьмой континент" и "Новатэк". Многие из заемщиков, предвидя, что им придется пожертвовать банкам дополнительную порцию ценных бумаг, летом объявили масштабные программы по скупке своих акций с рынка (buy-back). "Норильский никель" приобрел своих бумаг на $950 млн, МТС потратила на те же цели $1,36 млрд. Но деньги, можно сказать, были выброшены на ветер: например, каждая акция, выкупленная с июля по октябрь, в среднем обошлась МТС в $15,2, тогда как нынешняя цена втрое ниже ($5,6). Самые крупные и дальновидные предприятия кинулись во Внешэкономбанк: дескать, спасите, а то стратегически важные для страны активы уйдут за рубеж. ВЭБ выделил $50 млрд на поддержку терпящих бедствие заемщиков. Однако госбанк потребовал в качестве обеспечения те же залоги, что в свое время получили западные банковские синдикаты, плюс поручительство акционеров, плюс дополнительное обеспечение в виде экспортной выручки, плюс возможность списания средств с любых банковских счетов заемщиков. Да и ставка по государственным ссудам тоже оказалась немаленькой: LIBOR + 5% (то есть 9-10%). Получается, что компании попали из огня да в полымя. Ярмарка неликвидов
Но если элита получила передышку и сохранила контроль над ситуацией, то о компаниях, акции которых нигде не торгуются и не имеют рыночных котировок, этого сказать нельзя. В них сегодня полным ходом идет процесс смены владельцев: вместо прежних собственников к власти приходят банки-кредиторы. Например, в начале ноября под контроль Альфа-банка перешла крупная сеть салонов связи Dixis, задолжавшая банку более $30 млн. Теперь в Альфа-банке раздумывают, что делать со свалившимся на него залогом — то ли объединить с "Евросетью", то ли перепродать "Мегафону". Аналогичная судьба этой осенью постигла производителя кетчупов ЗАО "Балтимор-холдинг", 100% акций которого перешли к кредиторам: Юникредит банку и ВТБ. Ирония судьбы в том, замечает Егор Федоров, начальник отдела анализа долговых рынков Банка Москвы, что банкам, получившим акции в виде залога, эти активы не нужны: у них нет ни людей, ни денег, ни опыта управления промышленными предприятиями. Да и известия о том, что банк-кредитор за долги получил известную на рынке и считавшуюся благополучной компанию, очень вредят репутации банка. Словом, нести тяжело, а бросить жалко. Поэтому воленс-ноленс банкирам придется выступать в роли "сознательных инвесторов". Так, летом новым акционером — банком "Траст" — обзавелась омская розничная сеть "Партнер-ритейл". Было объявлено, что банк приобрел блокпакет сети с правом увеличить его до 49%, потому что интересуется быстрорастущими сетевыми компаниями с продуманной стратегией развития. По официальной информации, "Партнер-ритейл", за последние два года увеличивший число магазинов в пять раз, оказался именно таким случаем. Хотя на самом деле, по сведениям инсайдеров, сделка носила вынужденный характер: основным мотивом стал дефолтный кредит, по которому был заложен блокпакет ритейлера. Но более вероятен другой сценарий развития событий, при котором банки дружно начнут избавляться от нежеланных залогов и продавать их стратегическим инвесторам, в первую очередь фондам прямых инвестиций. Иными словами, в стране появится своеобразная ярмарка, где на продажу по сходной цене будут выставлены предприятия из всевозможных отраслей промышленности. Самым важным вопросом, как водится, станет цена. По мнению аналитиков, хорошие компании можно будет купить максимум за половину их докризисной рыночной стоимости. Яркий пример кризисного прайсинга — недавняя покупка фондом прямых инвестиций Baring Vostok Capital Partners производителя теплоизоляционных материалов "Термостепс-МТЛ" примерно за 400 млн руб. В благополучные времена, по оценкам экспертов, фонду пришлось бы заплатить за компанию минимум втрое больше. Обезвредить инвестора
Печальным трендом кризисного периода стали масштабные досрочные выплаты по выпускам облигаций, к чему наши эмитенты оказались совершенно не готовы. Они-то рассчитывали, что трехлетний выпуск, как в старые добрые времена, придется гасить не раньше чем через три года. Предполагалось, что в худшем случае к досрочному выкупу по оферте держатели облигаций предъявят лишь 10-20% займа. Однако с осени прошлого года все изменилось: инвесторы дружно приносят компаниям по офертам весь выпуск полностью, и тем приходится срочно изымать деньги из оборота или брать кабальные кредиты для рефинансирования облигационных обязательств. Дефолты на рынке публичного корпоративного долга посыпались один за другим. По данным агентства Cbonds, с 19 ноября 2007 года произошло 38 случаев неплатежей по долговым бумагам (офертам, купонам и погашениям), то есть втрое больше, чем за все предыдущие годы существования рынка облигаций в России. Чтобы рассчитаться по обязательствам, компании в спешном порядке распродают имущество. Например, летом ТД "Копейка" продал 19 магазинов ЗПИФН "Уралсиб-аренда" за 1,5 млрд руб. для погашения облигационного выпуска на 1,2 млрд руб. Часть своих магазинов продала розничная сеть "Самохвал", чтобы расплатиться по займам. "Нутринвестхолдинг", производитель детского питания, для погашения кредитных нот на $100 млн был вынужден продать свой молочный и аграрный бизнес (шесть заводов) компании "Агропром" за $250 млн. Однако не у каждого есть активы для продажи. "Малоимущие" все активнее пускаются на различные ухищрения, чтобы не платить держателям облигаций. Прежде всего они стараются договориться об отсрочке, используя весьма убедительную аргументацию: соглашайтесь на рассрочку, нам сейчас туго, но через некоторое время мы все заплатим. В случае запуска процедуры банкротства вы ничего не получите, ведь недоимки по необеспеченным займам попадают в третью очередь требований кредиторов. Если руководство компании не перегибает палку и не слишком давит на инвесторов, доводы срабатывают. В этом смысле исторический прецедент недавно создал металлотрейдер "Инпром". В начале ноября миноритарный акционер подал на компанию в суд, требуя признать недействительными решения совета директоров о выставлении оферт по двум выпускам облигаций общей суммой 2,3 млрд руб. На прошлой неделе Арбитражный суд Ростовской области запретил компании проводить любые операции по досрочному выкупу до окончательного судебного вердикта (подробнее об иске и реакции рынка — на стр. 06). Аналитики уверяют, что миноритарий на самом деле действовал в интересах самого "Инпрома", который таким образом пытается оттянуть даты исполнения оферт, назначенных на 21 ноября этого года и 15 января 2009-го. О том, что компания и без всяких оферт едва сводит концы с концами, свидетельствует ее огромное долговое бремя: в частности, соотношение долга к EBITDA по итогам первого полугодия 2008 года достигло 6,6. Держатели облигаций в бешенстве: мало того что суд может узаконить отказ от исполнения обязательств по выкупу, так еще создан прецедент на долговом рынке. "Инпром" получает спасительную отсрочку, чтобы, как думают инсайдеры, перевести активы и денежные потоки с компании-эмитента на другие юридические лица. Наконец, положительное решение суда может спровоцировать паническую переоценку доходностей по всем бумагам третьего эшелона. Время дискаунтера
Несмотря на то, что стагнируют все секторы долгового и акционерного рынков, компании с умеренными финансовыми аппетитами вполне могут собрать нужные суммы путем размещения акций по разумной цене. Так, в частности, произошло с размещениями допэмисиий (SPO) "Разгуляя", X5 Retail Group и "Магнита". Выставив 30-процентный дисконт к рыночной цене, Х5 Retail Group без особого труда в мае этого года "подняла" на Лондонской фондовой бирже более $1 млрд. Большая скидка? Зато компания получила деньги, в то время как более амбициозные предприятия не смогли закрыть книгу заявок и были вынуждены отложить свои размещения на неопределенное время. Реальные деньги заманчивым, но отдаленным перспективам предпочел и девелопер из Санкт-Петербурга "Теорема", который сначала планировал провести первичное размещение акций в Лондоне и получить $500 млн за 25-процентный пакет. Вовремя поняв, что инвесторы не заплатят столь высокую цену, компания скорректировала свои планы и ограничилась частным размещением 23% акций на $207 млн в апреле 2008-го. Бумаги "Теоремы" выкупили несколько инвестфондов. Теперь в ряды трезвых прагматиков вернулась и торговая сеть "Дикси", прежде собиравшаяся разместить допэмиссию на Лондонской фондовой бирже и собрать около $300 млн. В середине ноября компания объявила цену акций дополнительного выпуска: $2 за бумагу, что оказалось на 40% ниже рыночной цены. Таким образом она рассчитывает привлечь $52 млн, причем основной акционер сети группа "Меркурий" согласен выкупить свою долю допэмиссии. Аналитики сочли такой образ действий весьма разумным: намеренно занизив цену, компания гарантированно получит деньги на инвестиционную программу следующего года. Как ни странно это звучит, кризис имеет и позитивную сторону: лучшего средства, чтобы заставить авторов наполеоновских планов спуститься с небес на грешную землю, не найти. И то, что отечественным предприятиям придется жить по средствам, умерить свои планы экспансии в кредит и претендовать только на куски, которые они в состоянии переварить, пожалуй, главный урок нынешнего кризиса. А денег на наш век хватит.
| Любимцы банковских синдикатов 1 "Роснефть" — $6,275 млрд 2 "Сахалин энерджи" — $5,3 млрд 3 "Вымпелком" — $4,34 млрд 4 "Евраз груп" — $3,94 млрд 5 "Мечел" — $3,5 млрд 6 "Северсталь" — $2,04 млрд 7 "Татнефть" — $2 млрд 8 "Еврохим" — $1,6 млрд 9 "Металлоинвест" — $1,6 млрд 10 НЛМК — $1,6 млрд |
Указан объем синдицированных кредитов, привлеченных российскими компаниями с 19.11.2007 по 18.11. 2008 (без учета краткосрочных ссуд на срок, не превышающий 12 месяцев).
Журнал «Секрет Фирмы» № 46(278) от 24.11.2008 Юлиана Петрова
